Geld heeft alleen waarde als er een relatie is met de waarde die wordt gecreëerd in de reële economie. De waarde van geld wordt dus niet bepaald door de overheid, maar door de private sector. De rol van de financiële sector is om spaargelden te alloceren naar diegenen die daarmee een hoger rendement kunnen behalen dan de rente die ze moeten betalen. Door de extreem lage rente wordt dit systeem gefrustreerd. Caveat emptor.
Tijd en risico
In de financiële wereld gaat het om twee met elkaar verbonden zaken: tijd en risico. Op het moment dat een pensioenfonds een verplichting heeft over dertig jaar en er geen langere obligatie is dan met een looptijd van tien jaar, kan dat in theorie gecompenseerd worden door een grotere positie in een lening van tien jaar. Stel dat het rendement op die lening oorspronkelijk 5 procent was en zakt naar nul procent. De duration (de gewogen gemiddelde looptijd van de uitkeringen) van een lening van 30 jaar stijgt dan van 15,4 jaar naar 30 jaar, terwijl die van een lening van 10 jaar stijgt van 7,7 jaar naar 10 jaar. Waar eerst twee leningen van tien jaar voldoende waren om het risico van een 30-jarige verplichting af te dekken, stijgt dat door de rentedaling naar drie leningen van tien jaar. Alleen al de rentedaling zorgt er dus voor dat er meer obligaties moeten worden gekocht, waardoor een zichzelf versterkende neerwaartse spiraal ontstaat, waarin ‘veilige’ staatsobligaties steeds duurder worden, met als gevolg dat spaarders en obligatiebeleggers al het rendement wordt ontnomen.
Rente is te laag
Die rentedaling naar het nulpunt is het gevolg van centrale banken die de rente veel lager houden dan nodig is. In de ideale situatie is de rente min of meer gelijk aan de nominale groeivoet van de economie. Wie net iets meer rendement kan maken dan het gemiddelde (de nominale groeivoet) kan de rente op de schuld betalen. Zo’n situatie zorgt automatisch voor innovatie. Oude en niet-concurrerende bedrijven moeten het afleggen tegen nieuwe innoverende en beter renderende bedrijven, alleen al omdat die oude bedrijven de rente niet meer kunnen betalen. Bij overheden die te veel schulden maken, gaat een steeds groter deel van de begroting naar de rentebetalingen waardoor ze uiteindelijk in een schuldenval terechtkomen. De taak van de centrale bank is om de rente in lijn te houden met de nominale groeivoet van de economie. Er zijn periodes dat dit wonderwel is gelukt, zoals van begin jaren tachtig tot het begin van deze eeuw. Dat zorgt voor economische groei, een dalende werkloosheid en is ook goed voor financiële markten. Deze eeuw is de rente vooral veel lager dan de nominale groeivoet. Geld lenen is interessant omdat het rendement (de nominale groeivoet) veel hoger ligt. Er wordt steeds meer geleend om bestaande activa te kopen en steeds minder om te investeren in innovatie. Bijkomend effect is dat bestaande slecht renderende bedrijven niet kapotgaan dankzij de te lage rente en daardoor innovatie van nieuwe concurrenten in de weg staan. Deze ontwikkeling is fnuikend voor de economische groei, maar financiële markten ontkoppelen zich van de reële economie door voortdurend stijgende waarderingen als gevolg van het goedkope krediet.
Monetaire gekte post-Corona
Post-corona is er sprake van een nieuwe wereld. In grote delen van de ontwikkelde wereld (Verenigde Staten, Verenigd Koninkrijk en de eurozone) dicteert de overheid hoeveel geld er wordt gecreëerd. Dat vloeit naar de reële economie dankzij overheidsgaranties. Deze vorm van blancokrediet heeft ervoor gezorgd dat de kans dat het ergens fout gaat, doordat een bedrijf te zwaar is gefinancierd, is geminimaliseerd. Er is geen enkele band meer tussen de hoeveelheid geld en de groei van de economie. De creatie van geld is genationaliseerd, centrale banken zijn de facto een onderdeel van de ministeries van financiën. Niet de private sector bepaalt hoeveel geld er nodig is, voortaan bepaalt de overheid dat. Overheden hebben veel schuld, maar die is dankzij de lage rente eenvoudig te dragen. Helaas hebben overheden een onbeperkte behoefte aan geld, met als mogelijk gevolg een onbeperkte groei van de geldhoeveelheid. Het resultaat is een lagere economische groei, hogere prijzen en een lagere levensstandaard. Op het moment dat er te veel geld is in een economie, dan is het van belang een onderscheid te maken tussen reële activa (aandelen, grondstoffen, vastgoed) en contracten (leningen, obligaties, spaarrekeningen). Reële activa zijn per definitie beperkt en behouden daardoor hun waarde. Contracten zijn oneindig, het papier is immers geduldig. Spaarders worden gestraft, maar niet-winstgevende bedrijven mogen blijven bestaan en drukken daardoor wel op het rendement van gezonde bedrijven. Dat staat innovatie en productiviteit in de weg, waardoor uiteindelijk iedereen erbij inschiet.
Gevolgen voor beleggers
Voor centrale bankiers en overheden is het in deze situatie van belang dat de waarde van financiële activa gelijk blijft of stijgt, alleen dan zijn de schulden die gedekt worden door deze financiële activa houdbaar. De put-optie van de centrale bank is sterker dan ooit. Uiteindelijk profiteren daarvan de activa met de langste duration en dat zijn aandelen, vooral groeiaandelen. De waarde van een aandeel wordt immers bepaald door de contante waarde van de toekomstige kasstromen en door een lage of zelfs negatieve rente zijn kasstromen in de verre toekomst steeds belangrijker geworden. Dit nieuwe post-Corona monetaire systeem is pas net gestart, met het risico dat er opnieuw zeepbellen worden geblazen. Als we een parallel trekken met historische zeepbellen dan zijn we pas halverwege. Deze bull-markt stopt pas als de economie in een recessie geraakt of aandelen duurder zijn geworden dan obligaties. Een recessie is vanwege de komende Keynesiaanse investeringsgolf onwaarschijnlijk en de risicopremie op aandelen staat zo’n beetje op het hoogste punt van deze eeuw. De inflatie loopt op, maar op lange termijn zijn bedrijven prima in staat om die inflatie door te berekenen, terwijl voor spaarders en obligatiebeleggers inflatie de grootste vijand is. Door deze ontwikkelingen, vooral door de opgelopen schulden vrezen velen voor een nieuwe systeemcrisis. De kans daarop is niet zo groot. Elk land met een eigen munt kan en zal altijd volledig zijn schulden afbetalen, de grote vraag is alleen wat de waarde nog is van die terugbetaling op dat moment. De grote uitlaatklep voor dit financiële probleem loopt dus via de waardeontwikkeling van de munt. Nu lijken de eerdergenoemde westerse centrale banken wat dat betreft gevangen in een race naar de bodem. De oplossing moet waarschijnlijk vanuit Azië komen, door een herwaardering van de Chinese renminbi. Het afdekken van het valutarisico naar een munt waar de monetaire gekte heeft toegeslagen is dan onverstandig. Voor wie wil ontsnappen aan deze welvaartsval is een goed gespreide aandelenportefeuille het beste alternatief.
Afbeelding van Myriams-Fotos via Pixabay
