Er wordt veel gesproken over en bubbel in aandelen. Niet zo verwonderlijk na een zo grote koersstijging in zo korte tijd. De grootste bubbel zit echter in de obligatiemarkt en daar zal de aandelenmarkt de komende jaren van profiteren.
Op het moment dat de nominale rente structureel lager is dan de nominale economische groei is er sprake van reflatie. Reflatie of financiële repressie is een beproefd middel om een schuldenprobleem op te lossen. Er is geen goedkeuring voor nodig van een democratisch gekozen parlement en de kracht zit vooral in de geleidelijkheid. De duur van reflatieperiodes is afhankelijk van de omvang van de schuldenberg. In de Verenigde Staten was er begin twintigste eeuw enkele decennia sprake van reflatie. Het gevolg was dat de belegger in obligaties in twintig jaar tijd de helft van de koopkracht verloor. Na de Tweede Wereldoorlog was er meer dan dertig jaar sprake van reflatie. Wie toen begon met beleggen in obligaties en zelfs de rente herinvesteerde kwam er begin jaren tachtig achter dat daarmee twee derde van de koopkracht verloren was gegaan, zonder dat er sprake was van grote koersuitslagen. De rente staat nu veel lager, maar toch wordt er nog altijd veel belegd in obligaties. Als er al sprake is van een zeepbel op de aandelenmarkt, verbleekt die bij de zeepbel op de obligatiemarkt. Er staat meer dan 14 biljoen euro uit aan obligaties met een negatieve rente.
De zeepbel op de obligatiemarkt zal niet op korte termijn uit elkaar zal spatten. Centrale banken zullen de rente langere tijd laag houden en ook een snelle stijging van de lange rente voorkomen, desnoods door zelf in te grijpen. De rente mag geleidelijk stijgen, mits die maar beneden de nominale groeivoet van de economie blijft. De rendementsvooruitzichten voor bezitters van zogenaamd veilige obligaties op lange termijn zijn daarmee uiterst somber. Het is waarschijnlijk dat de beleggers in obligaties de komende jaren gaan bewegen richting aandelen. Gemakkelijk is dat niet, toezichthouders doen er alles aan om institutionele beleggers in obligaties te laten beleggen. Regelgeving als Solvency 2 en Bazel III verplichten om een groot deel van de portefeuille in obligaties aan te houden.
Ondanks tegenwerking van de toezichthouders gingen in de vorige grote reflatieperiode institutionele beleggers geleidelijk steeds meer in aandelen beleggen. Het dividendrendement op aandelen lag ook toen duidelijk boven de rente op obligaties en over een langere termijn stijgt het dividend, maar niet de rente. Vooral in de Angelsaksische landen hebben aandelen sinds midden jaren vijftig een steeds zwaarder gewicht gekregen in de portefeuille. In de afgelopen jaren is het grootste pensioenfonds ter wereld – het GPIF uit Japan – ook steeds meer in aandelen gaan beleggen, niet zo vreemd gezien de lage rente in Japan. De pensioenhervormingen in Nederland maken de komende jaren ook een grotere aandelenallocatie mogelijk. Als al die biljoenen uit obligaties naar aandelenmarkt gaan, dan staan we waarschijnlijk nog maar aan het begin van de bubbel op de aandelenmarkt.
Photo by Daniel Thiele on Unsplash