Twee jaar schreef ik een column over de semiconductor supercyclus. Dat lijkt niet zo lang geleden, maar het aandeel ASML noteerde toen 185 euro. Sindsdien is de koers van ASML bijna verdrievoudigd. Daarmee presteerde ASML veel beter dan de SOX-index die in dezelfde periode altijd nog verdubbeld is. Ter vergelijking: de wereldwijde aandelenindex steeg de afgelopen twee jaar met 30 procent. Na zo’n stijging moet het einde van deze supercyclus toch wel in zicht zijn, maar ik vrees dat er nog steeds voldoende opwaarts potentieel is.
Binnen de IT-sector worden semiconductors gezien als het onderdeel dat het meest gevoelig is voor de economische cyclus. In het verleden hing deze cycliciteit vooral samen met de pc-cyclus, maar tegenwoordig is online winkelen, social media, robotica, internet-of-things, cloud computing, kunstmatige intelligentie, 5G en zelfs het minen van bitcoins niet mogelijk zonder semiconductors. Een groot deel van de groei in deze segmenten is structureel en daardoor minder gevoelig voor de economische cyclus. Toch blijft de samenhang tussen de performance van semiconductoraandelen en de inkoopmanagersindex hoog. Nu schiet die inkoopmanagerindex door het dak, terwijl er op diverse plaatsen al tekorten aan chips zijn.
De cycliciteit in het verleden werd ook veroorzaakt doordat de producenten sterk reageerden op prijsschommelingen. Op het moment dat de prijzen hoog waren, werd er meer capaciteit bijgezet, wat later zorgde voor overproductie en prijsverval. De afgelopen jaren is er sprake van een opmerkelijke kapitaalsdiscipline in de sector. Als de investeringen worden afgezet tegen de totale omzet, dan schommelt die op dit moment rond het historische gemiddelde. Bovendien gaat een groot deel van de investeringen naar de nieuwste technologie (3 nanometer en 5 nanometer) en dat zijn vooral investeringen in de toekomst. De machines die nodig zijn voor deze technologie zijn wel steeds duurder, dus zo bezien is de kapitaalsdiscipline nog groter dan in het verleden. Die kapitaalsdiscipline is ook een gevolg van de geconcentreerde marktstructuur. Nikon en Canon, de historische concurrenten van ASML, zijn niet actief op het gebied van EUV-technologie. Dat maakt ASML een feitelijk monopolist. Ook TSMC mag als een monopolie worden gezien gelet op de technologische voorsprong van het bedrijf. TSMC loopt ten minste twee jaar vooruit op Intel. Intel bestelt tegenwoordig zelfs semiconductors bij TSMC. De DRAM- en de NAND-markt is verdeeld tussen drie partijen die samen 80 procent of meer van de markt in handen hebben. Dan is er dus sprake van een oligopolie, een marktvorm waar er meestal niet wordt geconcurreerd op prijs.
De winsten in de semiconductorsector zijn over de afgelopen tien jaar sterker gestegen dan in de IT-sector. En er zit nog volop groei in het vat. De hele markt zal de komende vijf jaar naar verwachting met 25 procent per jaar groeien naar in totaal 1,3 biljoen dollar in 2026. In een elektrische auto gaan twee keer zoveel semiconductors dan in een traditionele auto. Als de auto autonoom gaat rijden, dan kan dat niet zonder een gezonde dosis semiconductors. De cloud groeit ook razendsnel. Nu al gaat 30 procent van de geheugenchips naar servers voor de cloud. Dat zal in de komende jaren groeien naar 50 procent. En dan zijn we nog maar net begonnen met kunstmatige intelligentie, alleen mogelijk met nog veel meer geheugen. Tot slot neemt het gebruik van semiconductors in de industrie sterk toe door automatisering en robotisering. Op dit moment is er een tekort aan semiconductors. Bij de start van de coronacrisis gingen veel inkopers van semiconductors er van uit dat de vraag wel tegenvallen, maar het tegendeel bleek waar. Apparaten met semiconductors waren tijdens de lockdown erg populair. Nu willen TSMC en Intel elk wel voor 20 miljard investeren in nieuwe productiecapaciteit, maar voordat daar wordt geproduceerd, zijn we jaren verder. Ondertussen gaat het minen van Bitcoin vrolijk verder. Het totale energieverbruik is inmiddels groter dan het totale verbruik van Zweden, maar al die energie wordt wel verbruikt door chips. Zowel voor China als de Verenigde Staten zijn semiconductors vitale infrastructuur, in dat opzicht is het vreemd dat die markt feitelijk in handen is van Nederland en Taiwan. Aandelen die zowel structureel als cyclisch de wind mee hebben zijn op dit moment het meest interessant en binnen de sector IT zijn dat de semiconductors.
Photo by Thor Alvis on Unsplash